Der Markt für europäische Staatsanleihen ist entzaubert

Veröffentlicht von CURT L. SCHMITT Informationsdienste am 18.11.2010
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Frankfurter Börsenbrief

Die Deutschen haben dafür die Richtung vorgegeben mit der Forderung, die Anleihengläubiger von Pleite-Kandidaten im Bedarfsfall in die Sanierung mit einzubeziehen. Dies wäre z.B. denkbar mit einer Streckung der Laufzeit, einer Reduzierung der Verzinsung oder einem Teilverzicht - also einem sprichwörtlichen „Haircut“. Kein Wunder, dass Länder wie Griechenland, Spanien oder auch Irland damit Mühe haben. Denn damit müssten die Schuldner-Länder vom Trittbrett der hohen deutschen Kreditwürdigkeit absteigen und auf einmal fundamental angemessene Zinsen (nämlich deutlich erhöhte Zinssätze) in Kauf nehmen. Das Timing des deutschen Vorstoßes mag nicht sehr glücklich sein, aber er ist nachvollziehbar und erinnert ein wenig an die sog. Brady-Bonds gegen Ende der 80er Jahre. Damals hatten sich die Banken an Staatsschulden in Lateinamerika verhoben. Ein Teil der Forderungen wurde mit einem Abschlag versehen (abhängig vom Kreditrisiko und der Kreditlaufzeit) und umgewandelt in Niedrigkupon-Anleihen mit langer Laufzeit. Letztere wiederum wurden mit US Staatsanleihen besichert, was für die Banken eine enorme bilanzielle Erleichterung darstellte, da man somit zum Nennwert bilanzieren konnte. Für die Schuldner sank der Schuldendienst und erleichterte damit die Sanierung.


Die losgetretene Diskussion dürfte nachhaltig zu einer angemesseneren Risikobewertung führen. Also: Hohes Risiko gleich erhöhter Risikoaufschlag. Dies sollte eigentlich normal sein, war es in den letzten Jahren aber nicht. Immer dann, wenn eine zu geringe Risiko-Bepreisung stattfindet, besteht die Gefahr von Bewertungsverzerrungen, die letztlich keinen Bestand haben können. Die jüngere Immobilien-Krise ist dafür beispielhaft. Wären die hypothekenbesicherten Anleihen (Mortgage Backed Securities) korrekt gepreist worden, wären die Effekte der Immobilienblase auf das globale Finanzgefüge bei weitem nicht so dramatisch gewesen. So unbequem das erscheinen mag - der Markt muss nun selbst nachrechnen, wie tragfähig das jeweilige wirtschaftliche Konzept eines Landes ist, und ob der Renditeaufschlag das zusätzliche Risiko abdeckt. Kommt das deutsche Modell, wird es also erheblich schwieriger für die Länder, sich zu refinanzieren. Dazu dürften Irland gehören (Haushaltsdefizit 2009: etwa 32 % der Wirtschaftsleistung), aber auch Griechenland (9,4 % des BIP), Spanien (9,3 % des BIP) und auch Portugal (7,3 %). Bei den Problemländern gibt es ja inzwischen erhöhte Risikoaufschläge, doch in der absoluten Betrachtung besteht bei den Zinssätzen durchaus noch Luft nach oben. Irland liegt bei zehnjährigen Anleihen gerade mal bei etwa 8,5 %, Portugal sogar nur bei ca. 7,0 %, Spanien nur bei etwa 4,6 %. Bezogen auf das Risiko ist das immer noch ein niedriger Zins. Doch die Betrachtung geht weiter. Nicht nur die Staatsverschuldung zählt für die mittleren Perspektiven, sondern auch die generelle Vermögenssituation, also inkl. der privaten Haushalte und der Unternehmen. Denn: Verschuldung ist nicht gleich Verschuldung, was der deutschen Denkart ein wenig fremd erscheinen mag. Gleichwohl: Man kann Schuldenmittel konsumieren, also „verfrühstücken“ - oder aber in Form von Produktivvermögen anlegen. Letzteres bedeutet einen Hebel im Wachstumspotenzial und mithin auch in der Selbstheilungskraft einer Volkswirtschaft. Anders ausgedrückt: Volkswirtschaften mit einem zu kleinen Produktivvermögen werden es ungleich schwerer haben, ohne externe Hilfe aus dem Schlamassel herauszukommen. Ein reines Gesundsparen ist für solche Länder kaum möglich. Denn damit würgt man das Wachstum (und damit auch die Steuereinnahmen) weiter ab. Länder wie Griechenland, Spanien oder auch Portugal, letztlich auch Irland werden es also nachhaltig schwer haben, ohne fremde Hilfe wieder Land unter die Füße zu bekommen. Länder wie Deutschland stehen hingegen gut da.

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