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Veröffentlicht von Stephan Heibel am 13.11.2014

Eine exklusive Leseprobe des Börsenbriefs der Ausgabe vom 13.11.2014:

Börsenbrief Heibel-Ticker
Heibel-Ticker

Stephan Heibel - veröffentlicht diesen Börsenbrief seit März 2000

Continental AG - Größter Deutscher Automobilzulieferer

In der heutigen Wunschanalyse , erstellt von Sascha Huber, schauen wir uns die Aktie der Continental AG an. Dabei handelt es sich um den größten deutschen Automobilzulieferer, der in den letzten Jahren stark von der Rekordfahrt, insbesondere der deutschen Autobauer BMW, Daimler und Volkswagen (VW) profitieren konnte. Daher müssen wir uns zur Beurteilung der Perspektiven der Continental AG sicherlich auch die weitere Entwicklung des Automobilsektors anschauen. Es liegt also viel Arbeit vor uns, packen wir es an.

CONTINENTAL AG – KLEINE UNTERNEHMENSGESCHICHTE

Die heutige Continental AG ging aus der Konkursmasse einer kleinen gummiverarbeitenden Fabrik namens "Neue Hannoversche Gummi-Waarenfabrik" hervor, die 1869 von dem Bankier Moritz Magnus übernommen wurde. Nach anfänglichen Schwierigkeiten, die einen Kapitalnachschuss von 147.000 Mark erforderlich machten, gelang der Gesellschaft mit dem Fahrradreifen "Continental-Pneumatics" der Durchbruch. Dank des Siegeszug des Automobils und des damit verbundenen Einstiegs in die Produktion von Autoreifen wuchs das einst kleine Unternehmen im Laufe der Zeit zu einem Großkonzern, dessen Aktie heute (wieder) im DAX notiert wird.

EIN STÄNDIGES AUF UND AB, ABER LETZTLICH ALLE KRISEN ÜBERSTANDEN

Letztlich lässt sich die Geschichte der Continental AG auf einen einfachen Nenner bringen: Immer, wenn es der Automobilindustrie gut ging, ging es auch Conti gut. Und immer, wenn es der Automobilindustrie nicht so gut ging, litt auch Conti. Allerdings dauerte der Siegeszug des Automobils fast das gesamte 20. Jahrhundert über, auch weil er von gleich zwei Weltkriegen unterbrochen wurde. Innerhalb dieses Superzyklus gab es jedoch durchaus einige Aufs und Abs, die den Konzern zwar belasteten, aber nie gefährdeten. In der Folge stellte sich im Laufe der Zeit eine gewisse Selbstzufriedenheit ein, die schließlich in einer großen Unternehmenskrise mündete. Diese Unternehmenskrise war dabei sogar so groß, dass die Aktie zeitweilig aus dem DAX herausflog. Allerdings gelang es dem Management quasi in letzter Minute doch noch gegenzusteuern, sodass Conti – nach Infineon – zum zweiten Unternehmen wurde, dessen Aktie nach einem DAX-Rauswurf die Rückkehr in den Leitindex schaffte. Bis dahin hieß es stets: "They never come back".


HEUTIGES UNTERNEHMENSPROFIL – LÄNGST VIEL MEHR ALS NUR NOCH EIN REIFENHERSTELLER

Doch wie konnte das gelingen? Nun, eigentlich war es – zumindest in der Theorie – ganz einfach. Denn anstatt einfach weiter stupide als Reifenlieferant zu fungieren, entwickelte das Management das Unternehmen schon ab Ende der 1990er Jahre weiter. So entstand ein Automobilzulieferer, dessen Kernkompetenz die Fahrzeugsicherheit wurde. Basierend auf dem etablierten Reifengeschäft beschäftigt sich der Konzern daher heute auch mit Bremsen und Bremssystemen, Sensoren sowie Fahrassistenzsystemen. Es ist daher mit Sicherheit keine hohle Phrase, wenn manche Marktbeobachter konstatieren, dass die Continental AG heute kein Automobilzulieferer im klassischen Sinne mehr sondern eher ein verkapptes Technologie-Unternehmen sei.

Demzufolge untergliedert der Konzern seine Geschäfte heute auch in die Segmente Automotive Group und Rubber Group (Rubber = Gummi). Das Automotive-Segment wiederum unterteilt sich weiter in die drei Divisionen Chassis & Safety (Fahrwerk & Sicherheit), Interior sowie Powertrain (Antrieb), während das in der Rubber Group gebündelte ehemalige Kerngeschäft in die beiden Divisionen ContiTech und Reifen (Pkw- und Nutzfahrzeug-Reifen) unterteilt ist. So ist der Konzern aktuell mit über 300 Standorten in rund 50 Ländern präsent.

Die Automotive Gruppe stand dabei im abgelaufenen Geschäftsjahr 2013 für einen Umsatz von 20,01 Mrd. Euro (+2,9%) und die Rubber Group für einen Umsatz von 13,36 Mrd. Euro (+0,7%). Das Umsatzverhältnis beträgt also 60:40 für die Automotive Group. Innerhalb der Rubber Group zeichnete sich die Division Reifen (mittlerweile Pkw- und Nutzfahrzeugreifen zusammengefasst) wiederum für 9,58 Mrd. Euro (-0,9%) des Umsatzes verantwortlich. Das ehemalige Kerngeschäft steht also inzwischen für nur noch knapp 29% des gesamten Konzernumsatzes, sodass man wohl mit Fug und Recht behaupten kann, dass das Unternehmen heute viel mehr als nur ein Reifenhersteller ist.


ABHÄNGIGKEIT VON DER AUTOMOBILKONJUNKTUR NACH MODERNISIERUNG UNVERÄNDERT HOCH

Nichtsdestotrotz hat sich, allen positiven Entwicklungen zum Trotz, eines nicht verändert. Nach wie vor gilt nämlich, dass es Conti nur dann gut geht, wenn es auch den Autobauern gut geht, sprich die globale Automobilkonjunktur rund läuft. Ist das nicht der Fall, reduzieren die Automobilhersteller sowohl ihre Investitionen in zukünftig wichtige Technologien, als auch ihre Bestellungen der aktuellen Teile. Wenn weniger Autos gekauft werden, werden über kurz oder lang auch weniger Autos produziert und damit weniger Teile benötigt. Wenn man so will, hat sich die Continental AG also keineswegs komplett neu erfunden, sondern eigentlich nur ihr Geschäftsmodell der neuen Zeit angepasst, also modernisiert.

Wenn wir daher die Zukunftsperspektiven des Unternehmens und somit der Aktie bewerten möchten, bleibt uns nichts anderes übrig, als uns einen Überblick über die globale Automobilkonjunktur zu verschaffen. Grundsätzlich ist dies auch gar nicht so schwer, da die entsprechenden Absatzzahlen regelmäßig veröffentlicht werden, sodass man sich sehr schnell einen guten Überblick verschaffen kann. Allerdings ist die Einschätzung, wie sich die Automobilkonjunktur in Zukunft entwickeln wird, nicht ganz so einfach. Denn hier sehen wir regional doch sehr, sehr unterschiedliche Trends.


DIE GLOBALE AUTOMOBILKONJUNKTUR: WEDER BOOM NOCH BUST, ABER EINE TEMPORÄRE SCHWÄCHE

Im Zuge der Finanzkrise kam es zu einer großen Krise auf dem globalen Automobilmarkt. Vielleicht erinnern Sie sich noch daran, wie die damalige Bundesregierung aus CDU/CSU und SPD sogar eine Abwrackprämie einführte, um so die traditionell starke deutsche Automobilindustrie zu unterstützen, was schließlich ja auch gelang. Selbst US-Präsident Barack Obama folgte dem erfolgreichen deutschen Kurs, nachdem mit General Motors und Chrysler zwei US-Giganten in die Insolvenz schlidderten. Dabei kann man die Folgen dieser Pleiten bis heute am Beispiel der inzwischen insolventen Autostadt Detroit spüren.

Doch inzwischen entwickelt sich die globale Automobilkonjunktur vollkommen unterschiedlich. So brach, bedingt durch die bis heute nicht ausgestandene Eurokrise, der Markt in Süd- und Osteuropa völlig zusammen. Da auch die westlichen Märkte wie der deutsche Markt nicht boomen, sieht die Lage in Europa bis zum heutigen Tage mau aus. Dagegen erlebten wir zeitgleich einen regelrechten Boom in China, der natürlich durch den zunehmenden Aufstieg vieler Chinesen in die neue Mittelschicht bedingt war und ist. Zuletzt scheinen auch die Amerikaner die Finanzkrise endgültig hinter sich gelassen zu haben, sodass wir auch hier eine relativ ordentliche Entwicklung verzeichnen.

Europa schwach und weiter langsam schwächer, China stark aber sich tendenziell abschwächend und die USA stabil auf einem etwas höheren Niveau, einen globalen Automobilboom erleben wir zurzeit nicht mehr. Dabei dürfte insbesondere der europäische Markt dauerhaft schwach bleiben, wohingegen der US-Markt dank des stark gesunkenen Ölpreises noch etwas anziehen und die europäische Schwäche ausmerzen könnte. Die niedrigen Spritkosten führen in den USA derzeit zu Absatzrekorden bei SUVs, die als Spritschlucker bekannt sind. In China sollte sich dagegen zwar das Wachstum etwas abschwächen, der Markt generell jedoch bleibt stark und zumindest mittel- bis langfristig sollte er weiter wachsen. Eine globale Automobilkrise ist also ebenfalls nicht zu erwarten. Allerdings erwarte ich schon eine temporär schwächere Entwicklung, sodass ich den Automobilsektor schon vor einigen Wochen von zuvor übergewichten auf neutral zurückgestuft habe.

Dem folgen auch immer mehr Analysten, denn zuletzt hagelte es regelrecht Abstufungen für die Aktien der deutschen bzw. europäischen Autobauer à la BMW, Daimler, Peugeot, Renault oder Volkswagen (VW). Auch die Entwicklung der Aktienkurse dieser Unternehmen war somit alles andere als positiv, mit Ausnahme von Fiat Chrysler. Allerdings haben wir hier auch die Sondersituation, dass sich Fiat dank der Übernahme von Chrysler vom europäischen Automarkt lösen konnte. Zudem begeisterte der Konzern dann auch noch mit der Meldung, den Sportwagenbauer Ferrari separat an die Börse bringen zu wollen, was die Phantasie der Investoren anregte und die Aktie ebenfalls kurzfristig befeuern konnte. Insofern ist die Entwicklung bei Fiat Chrysler gesondert zu betrachten und nicht repräsentativ für den europäischen Automobilsektor.


AUSWIRKUNGEN DER BESCHRIEBENEN MARKTSITUATION AUF DIE CONTINENTAL AG

Werfen wir nun einen Blick auf die Verteilung der Umsatzverteilung des Konzerns nach Regionen, um so die Auswirkungen der beschriebenen Marktsituation auf die Continental AG beurteilen zu können.

Im abgelaufenen Geschäftsjahr 2013 wurden innerhalb der Automotive Group knapp 50% des Umsatzes in Deutschland und dem übrigen Europa erzielt. Gut 25% des Umsatzes kam aus Asien sowie 23% aus Nordamerika. Die verbleibenden 2% stammten aus dem Rest der Welt.

Darüber hinaus stand im Jahr 2013 innerhalb der Rubber Group wiederum Deutschland und das übrige Europa für mehr als 61% , Amerika für knapp 20%, Asien für gut 11% und der Rest der Welt für 8% des Umsatzes.

Insgesamt stammten somit zuletzt 54% des Umsatzes aus Deutschland und dem übrigen Europa, wobei die 45% des Umsatzes (8,09 Mrd. Euro von 18,0 Mrd. Euro) auf dem deutschen Markt erzielt wurden. Amerika repräsentierte 22% des Konzernumsatzes und Asien knapp 20%. Der übrig gebliebene Rest der Welt steuerte immerhin noch gut 5% zum Konzernumsatz bei.

Dabei verschoben sich zuletzt die Umsätze leicht in Richtung Amerika und Asien, was aufgrund der dort besseren Marktverfassung sowie des ebenfalls zu erwartenden höheren Wachstums durchaus positiv zu werten ist. Allerdings könnte die Umsatzverschiebung durchaus etwas dynamischer verlaufen, was jedoch für die Zukunft zu erwarten ist. Insofern dürfte innerhalb der nächsten drei Jahre der Umsatzanteil Deutschlands sowie des übrigen Europas unter 50% sinken, sodass letztlich Amerika und Asien zusammen genauso viel zum Konzernumsatz beitragen werden wie Deutschland und das übrige Europa.

Dies liegt daran, dass die Gesellschaft den Umsatz in Deutschland und dem übrigen Europa konstant halten dürfte (da der deutsche Markt die Schwäche in Süd- und Osteuropa ausgleichen dürfte), wohingegen das Wachstum aus Amerika und Asien kommt.


GESCHÄFTSENTWICKLUNG ZULETZT

Schauen wir uns mit diesem Wissen im Hinterkopf nun die Geschäftsentwicklung von Conti an und versuchen dann, in einem zweiten Schritt die zukünftige Entwicklung abzuschätzen.

Im Geschäftsjahr 2012 erzielten die Hannoveraner noch einen Jahresumsatz in Höhe von 32,74 Mrd. Euro (+7,3%) sowie einen Gewinn je Aktie von 11,66 Euro (+38,2%). Im Geschäftsjahr 2013 reichte es dann sogar zu einem Jahresumsatz von 33,33 Mrd. Euro (+1,8%) sowie einem Gewinn je Aktie von 11,98 Euro (+2,7%). Die gravierenden Umsatz- und Gewinnsprünge in den Jahren 2010 und 2011 waren also nur ein Sondereffekt, in erster Linie bedingt durch den vorherigen starken Einbruch im Zuge der Finanzkrise. Interessant ist jedoch, dass Continental in der Lage war, den Gewinn in den letzten Jahren stets stärker zu steigern als den Umsatz.

Dieser Trend setzte sich auch im bisherigen Verlauf des Geschäftsjahres 2014 fort. So erzielte der Konzern in Q3 einen Umsatz von 8,67 Mrd. Euro (+3,8%) sowie einen Gewinn je Aktie von 2,47 Euro (+13,8%). In den ersten neun Monaten 2014 lag der Umsatz bei 25,59 Mrd. Euro (+2,7%) und der Gewinn je Aktie bei 8,99 Euro (+14,1%). Dabei zeigte sich der Konzern selbst jedoch enttäuscht von der Entwicklung seiner Elektromobilitätssparte, die bisher zu den Hoffnungsträgern der Gesellschaft zählte.

Alles in allem war Conti bei Vorlage der Quartalszahlen am 4. November jedoch zuversichtlich die bisher genannten Jahresziele zu erfüllen. Demnach dürfte der Umsatz im Geschäftsjahr 2014 am Ende bei 34,5 Mrd. Euro (+3,5%) sowie der Gewinn je Aktie bei 12,73 Euro (+6,3%) liegen. Auf Basis dieser Ergebnisse ist somit auch keinesfalls mit einer Absenkung der Dividende in Höhe von zuletzt 2,50 Euro je Aktie zu rechnen.

Ob man angesichts der nicht unerheblichen Verschuldung des Unternehmens (einer Gesamtverschuldung von 6,26 Mrd. Euro steht ein aktueller Cashbestand von 2,40 Mrd. Euro gegenüber, sodass die Nettoverschuldung bei -3,86 Mrd. Euro liegt) die Dividende jedoch weiter anheben wird, ist ebenfalls fraglich. Wahrscheinlicher erscheint, dass der Vorstand den größten Teil des Gewinns zur weiteren Reduzierung der Schulden einsetzen wird, sodass die Dividendenrendite wohl unverändert nur ca. 1,6% beträgt. Dies gilt umso mehr, da die Gesellschaft wohl nicht zuletzt wegen dem Großaktionär Familie Schaeffler, ihre Dividende zuletzt ja schon von 1,50 Euro über 2,25 Euro (+50%) auf zuletzt 2,50 Euro je Aktie (+11%) deutlich angehoben hat.


ZUKÜNFTIGE GESCHÄFTSENTWICKLUNG

Basierend auf meiner Einschätzung des globalen Automobilmarktes und unter Berücksichtigung der zuletzt schon gesehenen Schwäche im Bereich der Elektromobilität dürfte das Wachstum der Continental AG in den kommenden Jahren etwas gedämpft ausfallen. Dabei sollte der Konzern jedoch weiterhin den Gewinn überproportional zum Umsatz steigern können, ganz einfach aufgrund der starken Marktstellung sowie der Technologieführerschaft, die die Hannoveraner innehaben und vorerst weiter verteidigen sollten.

So kalkuliere ich für 2015e mit einem Umsatzwachstum von nur +1,3% auf 34,95 Mrd. Euro. Der Gewinn je Aktie dürfte hingegen um +8,1% auf 13,76 Euro zulegen. Damit bleibe ich deutlich hinter den durchschnittlichen Analystenschätzungen von 14,04 Euro (+10,3%). Angesichts des zurückgehenden Wachstums kann ich mir jedoch für 2016e eine Erhöhung der Dividende um +20% auf 3,00 Euro je Aktie vorstellen.

Im Geschäftsjahr 2016e rechne ich dann schon wieder mit einer Beschleunigung des Umsatz- und Gewinnwachstums auf +2,7% respektive knapp +10%. Dementsprechend kalkuliere ich mit einem Jahresumsatz von 35,9 Mrd. Euro sowie einem Gewinn je Aktie von 15,12 Euro (durchschnittliche Analystenschätzungen: 15,30 Euro (+9%)).

Es ist dabei jedoch nicht von der Hand zu weisen, dass diese Prognose ein einigermaßen stabiles konjunkturelles Umfeld voraussetzt. Im schlimmsten Fall könnte also selbst ich mit meinen Prognosen noch zu optimistisch sein, obwohl ich meine Umsatz- und Gewinnschätzungen für deutlich realistischer halte als jene der meisten Analysten.


FUNDAMENTALE BEWERTUNG, FUNDAMENTAL FAIRER WERT UND KURSZIEL

Auf Basis der Geschäftszahlen für 2014 wird die Aktie zurzeit mit einem KUV von 0,89 sowie einem KGV von 12 bewertet. Dies ist angesichts der zuletzt gesehenen Wachstumsraten nicht zu hoch gegriffen. Immerhin konnte der Konzern seinen Gewinn je Aktie im letzten Jahr um gut +6% steigern, sodass das faire KGV auch bei etwa 12 liegt (dem 2fachen prozentualen Gewinnwachstum). Angesichts den von mir erwarteten weiteren Gewinnsteigerungen um +8% für 2015 sowie +10% für 2016, wäre sogar ein noch höheres KGV vertretbar.

Da selbst meine konservativeren Prognosen jedoch mit einer großen Unsicherheit behaftet sind, möchte ich für die Zukunft kein höheres KGV annehmen, sondern bei dieser Bewertung bleiben. Demnach läge der fundamental faire Wert der Aktie Ende 2015 bei 12x 13,76 und somit 165 Euro sowie Ende 2016 bei 12x 15,12 Euro und somit über 180 Euro.

Da die Börse in der Regel bis zu einem Jahr in die Zukunft schaut, nehme ich meine Gewinnschätzungen für 2016e als Basis der Berechnung eines Kursziels auf Sicht der nächsten 12 bis 18 Monate. Alles in allem sehe ich das Kursziel für die Conti Aktie bei 180 Euro, was einem Kurspotenzial von knapp +20% entsprechen würde.

Dabei möchte ich jedoch nicht verhehlen, dass es zumindest zwischenzeitlich durchaus noch einmal zu einem Rücksetzer der Aktie unter die Marke von 150 Euro und im Worst Case sogar auf bis zu 135 Euro kommen könnte. Ein solcher kurzfristiger Rücksetzer böte interessierten Investoren dann jedoch die Möglichkeit, sehr günstig in die Aktie einzusteigen respektive nachzukaufen. Den Stoppkurs würde ich hingegen unterhalb der Marke von 130 Euro und somit konkret bei 123,78 Euro empfehlen.


FAZIT

Die Aktie der Continental AG war und ist kein Witwen- und Waisenpapier. Der optimale Einstiegszeitpunkt in die Aktie wäre, aus heutiger Sicht, bereits Ende der 1990er Jahre gewesen. Denn damals leitete das Management die zu diesem Zeitpunkt dringend erforderliche Modernisierung des Unternehmens ein, die schließlich dann Früchte trug und die Aktie zu einem der Outperformer im DAX machte. Ferner hätte man im Zuge der Finanzkrise noch einmal günstig in die Aktie einsteigen können wozu den meisten Investoren jedoch der Mut fehlte. In diesem Zusammenhang ist vielleicht der etwas zu frühzeitige Einstieg der Familie Schaeffler erwähnenswert, der dieser schließlich fast das Genick brach. Inzwischen jedoch kann dieses Investment als durchaus erfolgreich angesehen werden, zumal die Familie heute immer noch 46% des Aktienkapitals hält.

Allerdings scheint die Aktie noch immer nicht ausgereizt zu sein und verfügt, selbst bei konservativen Gewinnschätzungen sowie unter der Annahme eines KGVs von nur 12, noch immer über ein Aufwärtspotenzial von rund +20%. Wobei sich ggf. im Zuge einer erwarteten Abschwächung der globalen Automobilkonjunktur vielleicht noch einmal eine etwas günstigere Einstiegschance bieten könnte, die das Kurspotenzial auf bis zu +33% steigern könnte. Angesichts der Möglichkeit, einen sinnvollen Stoppkurs knapp unter der Marke von 125,00 Euro zu platzieren, ist sogar das Chance/Risiko-Verhältnis dabei recht gut. Insofern halten wir die Aktie der Continental AG für eine günstige Möglichkeit, mit deutschen Automobilzulieferern auf Konjunkturschwankungen zu spekulieren.

Insofern dürften am Ende bei dieser Aktie sowohl die zurzeit sehr skeptischen Privatanleger (durchschnittliches Kursziel: 143,20 Euro, -6,4% unter dem aktuellen Kurs) als auch die sehr positiv eingestellten Analysten (durchschnittliches Kursziel: 188,53 Euro, +23,3% über dem aktuellen Kurs) Recht behalten. Denn kurzfristig könnte es durchaus noch einmal abwärts gehen, um jedoch auf Sicht der nächsten 12-18 Monate dann auf 180 Euro zu klettern.


RISIKOHINWEIS

Wie bereits erwähnt, handelt es sich bei der Conti Aktie zwar nicht gerade um ein Witwen- und Waisenpapier. Allerdings wirkt der Konzern gut aufgestellt, und die Aktie gehört als Bluechip aus dem DAX zu den führenden deutschen Großkonzernen. Insofern würden wir das Risiko eines Investments als nicht zu hoch ansehen, zumal man sich ja mit einem relativ engen Stoppkurs gegen Kursverluste absichern kann und auch sollte.

Daher eignet sich die Aktie meines Erachtens in letzter Konsequenz in erster Linie für etwas risikobereite wachstumsorientierte Anleger. Spekulanten dagegen dürfte das Wachstum zu gering sein, konservative Investoren werden die sehr niedrige Dividende (1,6%) kritisieren.
 

Der obige Artikel stellt die Meinung des genannten Autors und/oder der genannten Börsenbrief-Redaktion dar und ist als unverbindliche Information anzusehen und keine Anlageempfehlung.


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