Wunschanalyse: KUKA

AUTOMATISIERTE PRODUKTIONSSTRASSEN

Ob einzelne Produktionsschritte automatisiert oder ganze Produktionsstraßen schlüsselfertig geliefert werden sollen (Bereich Systems) oder Roboterarme komplizierte Verarbeitungsschritte übernehmen (Bereich Robotics), Kuka ist ein Pionier der Fertigungsautomatisierung mit Schwerpunkt in der Automobilindustrie.

Die Modellwechsel der Autoindustrie werden immer häufiger, die Modellvielfalt dank immer komplexerer Antriebstechnologien immer größer, und so gilt für die Automobilbranche heute mehr denn je: Es ist eine Hochtechnologiebranche. Wer die neuesten Innovationen am schnellsten in die Serienproduktion einbringen kann, hat die Nase vorn. Und dabei helfen moderne Produktionsstraßen.

So ist es kein Wunder, dass nach der Finanzkrise 2008 und dem dadurch bedingten Investitionsstopp anschließend Marktanteile durch Innovation erobert werden sollten. In der Automobilbranche wurde in moderne Produktionsstraßen investiert, Kuka profitierte fürstlich davon.
 

ERHOLUNG NACH DER KRISE 2008

Die Finanzkrise 2007 / 2008 führte zu einem Stillstand der Finanztransaktionen weltweit, die Finanzmärkte waren ausgetrocknet. Innovationen wurden zurückgestellt, und so brach der Umsatz bei Kuka in Folge der Auftragsflaute um 28% ein. Die Gewinnmarge kehrte sich um von +4,1% im Jahr 2008 in -5,9% im Jahr 2009. Dank der zuvor gut gefüllten Auftragsbücher konnte Kuka die Krise zunächst abfangen, doch entsprechend länger dauerte die Erholung im Anschluss. Erst 2011 konnten Umsatz und Gewinn die Werte von vor der Krise wieder übertreffen.

SYSTEMS & ROBOTICS

Das Geschäft wird in zwei Bereiche untergliedert, wie oben bereits aufgezeigt. Der Bereich Systems ist mit einer nur geringen Gewinnmarge von 5% ausgestattet. Beim Bereich Robotics hingegen erzielt das Unternehmen über 10% Gewinnmarge. So wird der größere Teil des Unternehmensgewinns bei etwa gleichgroßem Umsatzanteil vom Bereich Robotics getragen.

Nach den schweren Krisenjahren hat das Unternehmen Sparprogramme umgesetzt und die Produktpalette verschlankt. Nicht zum Kernbereich gehörende Unternehmensteile wurden verkauft, und so ist das Unternehmen heute sehr schlank und für uns Anleger leicht verständlich aufgestellt. Aufgrund der unterschiedlichen Gewinnmargen wird jedoch unter Analysten immer wieder diskutiert, ob eine Trennung der beiden Bereiche bzw. der Verkauf des Bereichs Systems nicht vorteilhaft für die Bewertung des Unternehmens wäre.

Klar, wäre es, denn das KGV von 16 spiegelt diese Mischkalkulation wider, ein höheres KGV wäre für den Bereich Robotics möglich. Inhaltlich sind die beiden Bereiche nicht unbedingt aufeinander angewiesen, wenngleich der gemeinsame Kundenstamm natürlich Türen öffnet.

Sei es wie es ist, ich will mich hier an der Diskussion nicht beteiligen. Wir merken uns, dass die Summe der Einzelteile mehr wert wäre als das Unternehmen als Ganzes in seiner heutigen Form.
 

AM ZIEL: PERSPEKTIVLOS ODER NEUE CHANCEN?

Egal welche Analyse ich mir durchgeschaut habe, egal welche Unternehmenspräsentation ich studiert habe, das Unternehmen gibt derzeit ein Bild ab, das perfekt aussieht. Das Unternehmen ist am Ziel angekommen. Natürlich will man in den Schwellenländern, insbesondere in China, noch kräftig wachsen. Natürlich will man sich mit neuen Produkten von der Automobilindustrie wegentwickeln, die Luftfahrtbranche, die Medizintechnik und die Logistikbranche hat das Unternehmen ins Visier genommen. Aber die fulminante Wiederauferstehung der vergangenen drei Jahre dürfte abgeschlossen sein.

Die Zielmargen sind erreicht (Systems: 5%, Robotics: 10%), und die nicht zum Kerngeschäft gehörigen Teile sind verkauft. Die Phase des Turnarounds ist abgeschlossen. Zufällig zeitgleich deutet sich eine Verlangsamung des Wachstums im Automobilbereich an.
 

UMSTELLUNG DER AKTIONÄRSSTRUKTUR

Wer also 2009 die Aktie im Tief bei 10 Euro gekauft hat, der hat auf den Turnaround gewettet. Dieser ist nun erfolgreich abgeschlossen, und die Aktionäre von damals dürften sich nun von ihren Aktien trennen.

Ein gesundes Geschäft mit einstelligen Wachstumsraten bedarf einer ordentlichen Dividendenpolitik, doch die ist mit der aktuellen Dividendenrendite von nur 1,2% (2013e) nicht so berühmt. Auch das KGV von 16 ist für das einstellige Wachstum in meinen Augen schon angemessen. Wo soll die Aktie da noch hinwachsen?

In den vergangenen sechs Monaten ist die Aktie um 50% angesprungen. Seit 2009 hat sie sich verdreifacht. Ich kann mir gut vorstellen, dass diese Aktie in den kommenden Wochen und Monaten eine „Neubewertung" erfährt. Man spricht immer dann von einer Neubewertung, wenn die alten Bewertungsmaßstäbe nicht mehr zu Rate gezogen werden. Und alt waren eben Bewertungsmaßstäbe des Turnarounds, da wurde auf die Entwicklung des freien Cashflows geschaut, auf die Entwicklung der Verschuldung, auf Dinge eben, die für das Durchstehen von Krisen wichtig waren.

Nun werden die bekannten Maßstäbe wie KGV im Verhältnis zur Wachstumsgeschwindigkeit herangezogen, wie Dividendenrendite und wie Margenentwicklung. Die Marge kann kaum noch weiter steigen, der Umsatz wächst nur einstellig, und die Dividende ist niedrig. Ich fürchte, die sich verabschiedenden Turnaround-Spekulanten werden kaum Nachfrage für ihre Aktien vorfinden, solange nicht die herkömmlichen Bewertungskennziffern besser aussehen.
 

CHARTTECHNIK: RÜCKSCHLAG AUF 30 EURO MÖGLICH

Im Winter hatte sich eine Unterstützung bei 27 Euro ausgebildet. Diese wurde im Februar nach Bekanntgabe der in dieser Analyse besprochenen Ergebnisse nach oben verlassen, die Aktie sprang auf 35,60 Euro. Ich erwarte nunmehr eine technische Konsolidierungsphase aus den zuvor genannten fundamentalen Gründen (Umstellung der Aktionärsstruktur). Typischerweise gibt eine Aktie zwei Drittel des zuvor erzileten Kursgewinns ab, bevor ein Boden gefunden wird. Das ist hier bei Kuka knapp unter 30 Euro.

Bitte verstehen Sie mich nicht falsch: Diese Konsolidierung dürfte meiner Ansicht nach ungeachtet der geschäftlichen Entwicklung bei Kuka stattfinden. Sollte Kuka eine überraschend positive Meldung ausgeben, dann wird diese Erwartung hinfällig. Ich rechne jedoch nicht damit.

Doch ungeachtet der Konsolidierung befindet sich Kuka auf einem guten Weg. Schwellenländer und neue Branchen sind großartige Chancen für das Unternehmen, und sollte eine solche Chance erfolgreich genutzt werden können, dann werden Umsatz, Gewinn und damit auch die Aktie wieder in einen Wachstumskurs übergehen. Wer darauf setzen möchte, der sollte jedoch auf Kaufkurse unter 30 Euro warten.
 

FAZIT:

Ein gesundes, oder besser gesagt gesundetes Unternehmen auf einem fairen Bewertungsniveau. Das Unternehmen erarbeitet sich neue Märkte, doch spekulative Anleger werden sich schneller verabschieden als neue Chancen greifen können. Ich würde somit mit dem Kauf auf günstigere Kurse warten.