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Veröffentlicht von Redaktion "Actien-Börse" am 29.07.2010

Eine exklusive Leseprobe des Börsenbriefs der Ausgabe vom 29.07.2010:

Börsenbrief Actien-Börse
Actien-Börse

Hans A. Bernecker Börsenbriefe GmbH - veröffentlicht diesen Börsenbrief seit Januar 1963

Was bringt der Stresstest der Banken als Entscheidungsgrundlage für weitere Investments?

Auf kurze Sicht gar nichts. Der Test belegt zunächst lediglich, was beabsichtigt war. Die großen Banken sind weitgehend stabil und relativ krisenfest, allerdings mit Bedingungen. Somit war der Test ein politischer Erfolg: 1. Das spekulative Geschäft wird eingegrenzt, mithin auch das Risiko.

Wer künftig spekulativer arbeiten will, benötigt mehr Kapital. Was die Banken daraus machen, ist allerdings offen. Nach aller Logik folgt daraus: Die Differenzierung wird zunehmen, der Gleichschritt abnehmen. 2. Der Erfolg der Banken orientiert sich künftig an zwei Dingen: Entweder Dynamik oder mehr Solidität. Dynamik wird höher honoriert, aber mit größeren Risikoabschlägen versehen. Solidität wird akzeptiert, aber fördert wenig die Phantasie in den Erwartungen der Investoren. Zwischen diesen einfachen Begriffen liegen ganze Welten. Die Bewertungskriterien für Bankaktien dürften sich deshalb erheblich ändern. Bank ist nicht gleich Bank. Damit ändert sich auch das Kriterium, woran man das Potenzial der Banken erkennen kann. Die nachhaltige Ertragsqualität dürfte der Schlüssel werden. Dafür gilt: 1. Die Kennziffer Gewinn/ Aktie ist in Bezug auf Banktitel zukünftig wenig aussagekräftig. Diese Zahl ist von so vielen Zufälligkeiten abhängig, so dass sie nur noch einen groben Anhaltspunkt dafür gibt, wo das echte Ertragsniveau einer Bank liegt. Zudem lässt sich dieser Gewinn von der Bank ebenso manipulieren, wie er von den Bilanzvorschriften diktiert wird. Allein die Definition der risikogewichteten Aktiva lässt jede Variante zu. Das echte Bankergebnis ist mit den Folgen der Bilanzoptik kaum noch messbar. Folge: 2. Das KGV aller Banken ist mithin ebenso schwer zu definieren. Es lässt sich nur auf umgekehrte Weise feststellen, nämlich: Wie schätzt der Markt dieses KGV ein und wie definiert er es im Verhältnis zu allen anderen Aktien? Mit anderen Worten: Der Markt preist für die Bankaktien ein geschätztes Gewinn-/Risiko- Verhältnis ein, ähnlich wie er es auch in den Risikoabschlägen auf Bonds tut. Das ergibt eine weitgehend neue Sicht der Dinge. Nämlich: Die Tabelle ergibt für alle Europa-Banken einen Überblick, wie die höchsten Bewertungen entstanden sind, wo sie jetzt liegen und wie sie per 2011 eingeschätzt werden. Überschlägig und sofort erkennbar: Das KGV aller Banken hat sich mehr als halbiert, teilweise gedrittelt. Darin wird die Angst sichtbar, die sich in den vergangenen Monaten in Folge der Finanzkrise aufgebaut hat. Die DT. BANK mit einem KGV von 6,2 einzuordnen, entspricht nicht den Realitäten. Der Schnitt für die Franzosenbanken liegt sogar unter 6. Gleiches gilt für die 2 großen Spanier. Italiens Großbanken haben traditionell eine höhere Bewertung und die Schweiz liegt im Mittelfeld. Lediglich für die Englandbanken ist eine Einschätzung aus bekannten Gründen noch nicht möglich. Der Stresstest hat ergeben, dass alle Banken Risiken enthalten, die höher sind als bei jedem anderen Industrie-Unternehmen. Wie weit geht die Unterbewertung der Banken, woraus sich das weitere Potenzial ergibt? Auch hier zählt nicht, was die Analysten meinen, sondern was der Markt tut! Die Bankengewinne werden z. Zt. mit einem Abschlag von etwa 30 % auf den Marktdurchschnitt eingepreist. Die historischen Abschläge liegen dagegen bei 15 bis äußerst 20 %. In der Differenz dieser Unterbewertung steckt die aktuelle Bewertungsreserve von rd. 30 % von unten nach oben gerechnet. Denn: Steigt der Gewinn stärker, wächst es auf ca. 45 %! Ein nachhaltig stabiler Bankengewinn verdient ein KGV von etwa 10, wenn der Marktdurchschnitt im Index etwa 13 erreicht. Es entspricht einer Kapitalrendite von 10 % und einer Anleiherendite erstklassiger Schuldner von etwa 5,5 bis 6 %. Im DAX ergibt sich z. Zt. ein KGV von rd. 10 für 2011, worin also gleichfalls eine Bewertungsreserve von 30 % liegt. Mithin gilt: Der Gesamtmarkt hat seine Ziele fast erreicht, liegt damit aber auch schon fast auf Spitzenniveau, was sich natürlich nur fortsetzen lässt, wenn die Gewinne sich entsprechend positiv weiterentwickeln. Das wird der Trend bis 2012/2013. Unsere strategische Entscheidung sieht deshalb so aus: Mit dem Stresstest der Banken im Rücken ist die Qualitätsschätzung für alle Banken relativ sauber vorzunehmen. Sonderfälle wie die Griechenkrise im 2. Quartal können nur kurzfristige Korrekturen bewirken, wie die Berichtssaison gerade zeigt (z. B. DT. BANK). Die historischen Spitzenkurse von 2000 werden vorerst von keiner Bank erreicht werden. Das Potenzial der DT. BANK ist z. B. insofern anders, als bis 2000 erhebliche stille Reserven in den deutschen Banken steckten, die allesamt aufgelöst oder aufgebraucht sind. Diese stillen Reserven steckten in den damaligen Kursen. Jetzt geht es nur noch um das reine Bankgeschäft. Entsprechend sind die Zielkurse niedriger anzusetzen. Die massive Unterbewertung des Bankgeschäftes im Vergleich zu die Europa-Konkurrenten ist allerdings erheblich. Im Ergebnis: Ein Bankinvestment in Europa verdient einen Portfolio-Anteil bis max. 20 %. Dabei geben wir den deutschen Instituten die höchste Priorität. Den Schweizer Instituten nebst Franzosen die Priorität 2. Die beiden spanischen Großbanken verdienen eine hohe Wertschätzung, weil sie sehr weitsichtig geführt sind, enthalten aber kürzerfristig das bekannte Spanien-Risiko der dortigen Immobilienkrise, auch wenn beide Banken nicht direkt davon berührt sind. Die Spekulation wird die COMMERZBANK. Der Start war Dienstag mit der AB-Daily. Sie kam sehr gut durch den Stresstest und sie steht demnächst auf der Verkaufsliste der SoFFin. In Berlin bereitet man nach amerikanischem Muster den Ausstieg vor. Es geht zum einen um die 25 % Direktbeteiligung und zum anderen um die Ablösung der stillen Einlage. Beides zu verknüpfen, ist rechtlich schwierig, aber dennoch machbar. Das Problem bei der stillen Einlage besteht darin: Wandelt man diese in Aktien um, welcher Kurs ergibt sich für die neuen Aktien, die anschließend gleichfalls im Markt zu platzieren wären? Denn nur ein Teil der stillen Einlage kann von der COMMERZBANK direkt getilgt werden. Darüber gibt es nur Vermutungen. Sie laufen auf eine Größenordnung von etwa 6 bis 7 Mrd € hinaus. Jedenfalls stellt sich dann die Frage: Wo liegt der Kurs der COMMERZBANK für eine umfangreiche Platzierung in mehreren Tranchen? Das führt zur Kernfrage: Was ist die neue COMMERZBANK als Gesamtbank wert? Mit dem aktuellen Eigenkapital und der Berücksichtigung der stillen Einlage wäre die COMMERZBANK komfortabel mit Eigenkapital ausgestattet. Unsere Schätzung hatten wir bereits genannt: Unter 9 bis 10 € ist nichts zu machen. Kurse um 10 bis 12 € sind die wahrscheinliche Spanne auch in Folge des Stresstestes. Eine kleinere Rolle spielt dabei auch die 100 %-Tochter EURO HYPO, die die größten Bestände an europäischen Staatsanleihen hält. Bitte keine voreiligen Gewinnmitnahmen. Unser Urteil insgesamt: Die Banken sind ein Leading-Indicator. Ohne deren Führungsrolle erhalten die anderen Sektoren keine Orientierung. Sie sind deshalb nicht zwingend die größten Gewinner, aber die Stimmungsmacher.

Der obige Artikel stellt die Meinung des genannten Autors und/oder der genannten Börsenbrief-Redaktion dar und ist als unverbindliche Information anzusehen und keine Anlageempfehlung.


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