Von A bis A… welches ist der bessere kontinentale Versicherer, die Nummer 1 oder die Nummer 2

Konkret: Ist eine Kursverdoppelung möglich und wenn ja, für wen, oder nur ein bescheidenes Resultat im Zuge des Index-Potentials? Unsere kritischen Anmerkungen in Sachen ALLIANZ rufen wir vorab in Erinnerung. Auch die AXA steckte mit der Vorlage der Ergebnisse für 2009 vorsichtshalber etwas zurück. Feststeht jedoch: Am Gewinn je Aktie oder ähnlichen Kriterien sind beide im Moment nicht in den Griff zu bekommen. Wie dann? Die ALLIANZ liegt in den Größen leicht vorn in der Prämie, im Überschuß und in der Kapitalisierung sowie auch in den Gesamteinnahmen (Prämie plus Managementgebühr). Im Asset-Management liegt die ALLIANZ deutlicher vorn, und zwar in den Volumina im Verhältnis 100 zu 65! Beide profitierten im letzten Jahr sehr stark vom Trend der Zinsen, der zu deutlichen Bond-Gewinnen führte. Bei steigenden Zinsen wird aus diesem Vorteil ein Nachteil. Mithin liegt darin kein langfristiges Kriterium der Ertragsstärke. Die Struktur des Asset-Managements wird von beiden nicht klar dargestellt. Bekannt ist aber: Die ALLIANZ bleibt bei einer sehr niedrigen Aktienquote, AXA fährt eine doppelt so hohe. Nicht ganz klar ist, wie die Verteilung zwischen Eigeninvestments und Asset-Management für Dritte strukturiert ist. Feststeht jedoch, daß AXA bei vielen großen Unternehmen sog. 5 %-Pakete besitzt (z. B. BASF). Wie wurden beide Unternehmen vor 10 Jahren bewertet und liegt darin ein meßbarer Vergleich, mithin ein Maßstab? Hier zeigen sich erstaunliche Ergebnisse: Die ALLIANZ erwirtschaftete vor 10 Jahren 21,5 Mrd € aus den Kapitalanlagen. Davon entfielen 16,5 Mrd € auf laufende Kapitalerträge. Dem stand ein Börsenwert von 72 Mrd € gegenüber (ohne DRESDNER BANK). Das wären 30 % bzw. 22 %. AXA brachte es damals auf die Quotienten 38 % und 28 %, war also im Vergleich zu den Ergebnissen etwas höher bewertet! Der Bond-Anteil betrug damals bei der ALLIANZ bei 47 %, heute 82 %. Die Aktienquote verminderte sich von 29 % auf 8 % (konzernweit). Die AXA brachte es auf 45 % und 29 % und liegt jetzt bei 70 % bzw. 19 %. Indes: Das Ergebnis aus Kapitalanlagen wird für die ALLIANZ jetzt mit rund 22 Mrd € nachhaltig anzunehmen sein, doch der Börsenwert erreicht nur 34 Mrd oder umgekehrt: Die Börse bezahlt dieses Ergebnis mit nur rund 150 %. Im Fall AXA sind es rund 180 %. Darin liegt eine entscheidende Unterbewertung, die es in dieser Form nur einmal gab, nämlich in der Baisse 2003 mit ebenfalls 150 %, was für beide galt, aber nur für ca. 3 Monate! AXA hat einen Abstand zur alten Bewertung von ca. 152 %. Eine Normalbewertung der ALLIANZ ohne DRESDNER BANK-Risiko, aber auch ohne die einstmals lukrativen Beteiligungen, kann mit etwa 220 bis 240 € angenommen werden. Das waren ebenfalls 150 %, doch die Traumkurse von 2000 sind keine Perspektive. Mithin: Wie stabil ist das Ergebnis aus Kapitalerträgen beider, egal ob dies über Asset-Management oder Versicherungsgeschäft generiert wird? Eine Bewertung von rund 150 % ist entschieden zu gering. Das könnte nur dann Bestand haben, wenn der Markt beiden nicht zutraut, mehr als 5 % aus seinen Kapitalanlagen herauszuholen. Wie man dies erreichen will, haben beide in den jüngsten Pressekonferenzen nicht hinlänglich deutlich gemacht. Unsere kritischen Anmerkungen rufen wir ebenfalls in Erinnerung. Klar ist: Mit Bond-Investments in dieser Größe ist es nicht zu machen. Wie aufstellen? Mit den vorgelegten Ergebnissen ist die ALLIANZ besser einzuschätzen als AXA. Aber: Erst der Sprung über 90 € eröffnet ein weiteres Potential bis zunächst 115/120 €. AXA hat in der Korrektur deutlicher verloren, verfügt deshalb über das etwas spekulativere Momentum mit Kurszielen von vorerst nur 22 bis 24 €, aber immerhin fast 50 %. Der Kompromiß lautet dann: Wer in Versicherungen auf dem Kontinent investiert, wählt die Relation 75:25 für ALLIANZ und AXA.