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Veröffentlicht von Stephan Heibel am 02.10.2015

Eine exklusive Leseprobe des Börsenbriefs der Ausgabe vom 02.10.2015:

Börsenbrief Heibel-Ticker
Heibel-Ticker

Stephan Heibel - veröffentlicht diesen Börsenbrief seit März 2000

Swiss Re - Zurich Insurance

Die Zurich Insurance gilt als einer der Hauptversicherer von VW und könnte im Rahmen des Abgas-Skandals für VW bis zu einem bestimmten Rahmen gerade stehen müssen. Ich habe bislang lediglich eine Summe von 500 Mio. Euro gehört, was ein Tropfen auf den heißen Stein bedeuten würde, doch ich kann derzeit nicht absehen, welche Versicherungen und mit welchem Volumen die Zurich Insurance mit dem VW-Konzern verbandelt ist. Vielleicht ist diese Ungewissheit noch ein zusätzlich belastender Faktor der vergangenen Woche.

UNTERNEHMENSPROFILE

Die Swiss RE mit Hauptsitz in Zürich (Schweiz) ist bekanntlich nach der deutschen Münchener Rück (Munich RE) der zweitgrößte Rückversicherungskonzern der Welt. Die Gesellschaft ist mit einem Prämienvolumen von knapp 13,5 Mrd. Euro stark im Sachversicherungsgeschäft sowie mit einem Prämienvolumen von rund 9 Mrd. Euro im Lebensversicherungsgeschäft engagiert. Ferner steuern die beiden Bereiche Corporate Solutions gut 2,5 Mrd. Euro sowie Admin RE ca. 1,25 Mrd. Euro zum Jahresumsatz von zuletzt über 30 Mrd. Euro bei.

Die Zurich Insurance Group, ebenfalls mit Hauptsitz in Zürich (Schweiz) ist dagegen eine international tätige Schweizer Finanzdienstleistungsgesellschaft und der Mutterkonzern der Zürich Versicherungs-Gesellschaft. Bis Ende März 2012 firmierte sie noch unter Zurich Financial Services (ZFS). Mit einem Jahresumsatz von zuletzt über 61 Mrd. Euro ist die Gesellschaft zurzeit der größte Versicherungskonzern der Schweiz und die weltweite Nummer 5 unter den Erstversicherern (Branchenprimus ist hier die deutsche Allianz SE).


GEWINNENTWICKLUNG ZULETZT

Die SWISS Re verzeichnete zuletzt einen nahezu unveränderten Jahresumsatz von rund 34 Mrd. Schweizer Franken. Aufgrund von Wechselkurseffekten führte dies jedoch auf Euro-Basis dennoch zu einem deutlichen Umsatzsprung um rund +8%. Eine vergleichbare Situation gab es auch auf der Gewinnseite. So kam es zwar in Schweizer Franken zu einem Rückgang des Gewinns je Aktie um ca. 22%, auf Euro-Basis schwächte sich dieser Gewinnrückgang jedoch auf nur noch knapp 14% ab. So erzielte das Unternehmen letztlich in 2014 einen Gewinn je Aktie von umgerechnet 8,56 Euro.

Ein ähnliches Bild zeigt sich auch bei der Zurich Insurance Group. Auch hier konnte der Umsatz in Schweizer Franken nahezu konstant gehalten werden, stieg jedoch auf Euro-Basis um ca. +8% an. Besser war jedoch hier die Entwicklung des Gewinns je Aktie. So verzeichnete die Gesellschaft in Schweizer Franken nur einen Gewinnrückgang um ca. 5%, der sich auf Euro-Basis dementsprechend in eine Gewinnsteigerung um rund +4% verwandelt. Letztlich erzielte das Unternehmen somit einen Gewinn je Aktie von umgerechnet 22,03 Euro.


FUNDAMENTALE BEWERTUNG DER BEIDEN AKTIEN

Die SWISS Re weist zurzeit ein KGV von rund 9 auf, die Aktie der Zurich Insurance Group hingegen ein KGV von etwas über 10. Im Vergleich dazu weisen die beiden Branchenprimi Münchener Rück sowie Allianz SE jeweils KGVs von ca. 9 auf. Die Swiss RE ist also im Vergleich zur Münchener Rück recht fair bewertet, wohingegen die Zurich Insurance Group im Peer Group Vergleich mit der Allianz eher einen Tick überbewertet wirkt.


VERGLEICH DER GESCHÄFTSMODELLE

Die sogenannten Erstversicherer wie Allianz und Zurich Insurance Group haben in der Regel in erster Linie mit Endkunden (B2C-Geschäft) zu tun. Diese verlangen einen ansprechenden Service, der am besten rund um die Uhr gewährleistet sein sollte. Früher war dies noch recht kostenintensiv, heute lagert die Branche solche Service-Dienstleistungen jedoch zumeist an Call Center-Betreiber aus, wodurch sich die Kosten in Grenzen halten. Dennoch ist das Erstversicherungsgeschäft immer noch deutlich personal- und damit kostenintensiver. Dies erkennt man schon daran, dass die Zurich Insurance Group bei einem nur etwa doppelt so hohen Jahresumsatz fast fünf Mal so viel Personal benötigt wie die SWISS Re.

Die Rückversicherer wie Münchener Rück oder SWISS Re haben hingegen als Versicherungen der Versicherer so gut wie keinen Endkunden-Kontakt. Allerdings ist in diesem B2B-Geschäft besser ausgebildetes Personal von Nöten (z.B. sehr viele Juristen). Ein großer Nachteil der Rückversicherer ist, dass sie bei großen Schadensfällen (wie z.B. Naturkatastrophen) als Versicherer der Versicherer naturgemäß in viel größerem Umfang in Anspruch genommen werden als dies bei den Erstversicherern der Fall ist. Allerdings können sie dann im Anschluss an solche Katastrophen stets ihre Prämien erhöhen (zumal der Konkurrenzdruck in der Branche vergleichsweise gering ist). Dies führt dazu, dass die Gewinnentwicklung kurzfristig oftmals sehr volatil ist. Langfristig jedoch gilt hier ähnlich wie bei einer (Spiel)Bank: Die Rückversicherung gewinnt immer!

Alles in allem halten sich daher die Vor- und Nachteile der beiden Geschäftsmodelle die Waage. Grundsätzlich taugen Versicherungen auch stets sehr gut als Basis eines Portfolios von eher konservativen Anlegern, da sie auf Dauer zuverlässige Dividendenzahler sind. Probleme können den Versicherern eigentlich nur große Finanzkrisen wie zuletzt 2007-2009 machen, wobei sie durch solche Krisensituationen als too big to fail eingestufte Finanzinstitutionen in letzter Konsequenz wohl immer hindurch kommen. Im Zweifel, siehe z.B. die American International Group (AIG) helfen eben Notenbank und/oder Staat (Staatshilfe). Nicht umsonst setzt daher Warren Buffett mit Vorliebe auf Versicherungsaktien und war zuletzt sowohl bei der Münchener Rück als auch bei der SWISS Re engagiert. Allerdings fährt er diese Engagements aktuell zurück und investiert, wohl im Hinblick auf einen aus seiner Sicht günstigen Konjunkturverlauf, derzeit eher in Aktien von Industrieunternehmen.


SPEZIFISCHE PROBLEME DER UNTERNEHMEN

Die SWISS Re kämpft zurzeit eigentlich nur mit einem Problem, mit dem alle Schweizer Unternehmen zu kämpfen haben, nämlich dem starken Schweizer Franken. Alles in allem laufen die Geschäfte jedoch weitestgehend gut, wenngleich die geplante Expansion in Asien (besonders China) noch nicht so recht vorankommen mag. Dies dürfte jedoch durchaus auch mit der zunehmend schwierigen konjunkturellen Lage Chinas zu tun haben. Generell traue ich der SWISS Re jedoch zu hier einen langen Atem zu beweisen und das China-Geschäft im Laufe der Zeit aufzubauen. Sollte dies gelingen, dürfte das dem Unternehmen einen gehörigen Wachstumsschub geben. Sollte dies wider Erwarten jedoch nicht oder zumindest nicht so schnell gelingen, so scheint die Aktie jedoch trotz alledem einigermaßen fair bewertet zu sein.

Etwas kritischer ist da schon die Lage der Zurich Insurance Group zu bewerten. Das Unternehmen wollte sich zuletzt eigentlich mit dem Zukauf der britischen RSA Insurance Group verstärken, aber die Akquisition scheiterte dann in letzter Sekunde doch noch. Denn zum Einen konnte man sich nicht über einen Preis einigen (Zurich bot 550 Pence je RSA-Aktie, RSA selbst verlangte jedoch 600 Pence je RSA-Aktie) und zum Anderen hat der Konzern zurzeit Probleme im eigenen Schadenversicherungsgeschäft. So gehe man inzwischen davon aus in dieser Sparte in Q3 einen operativen Verlust von knapp 180 Mio. Euro einzufahren, gaben die Schweizer bekannt. Daher müsse man hier nun Hand anlegen und die Sparte restrukturieren.

Generell wäre die Akquisition sinnvoll und auch preislich okay gewesen. Allerdings hätte man bei RSA Insurance wohl ebenfalls Restrukturierungsmaßnahmen durchführen müssen. Denn obwohl das Unternehmen nur rund 1/6 des Jahresumsatzes der Zurich Insurance Group erzielt, beschäftigt es 1/3 so viele Mitarbeiter. Genauer formuliert arbeiten die Angestellten der Zurich Insurance Group also doppelt so effektiv wie die Mitarbeiter von RSA Insurance. Angesichts der eigenen Probleme hat man daher wohl zu Recht von einem Kauf abgesehen.

Hinzu kommt darüber hinaus dann noch das bereits angesprochene Bewertungsproblem. Denn obwohl Allianz SE, Münchener Rück sowie SWISS Re besser aufgestellt scheinen, ist die Aktie der Zurich Insurance Group höher bewertet. Selbst eine Anpassung der Bewertung auf das Niveau des deutschen Branchenprimus Allianz hätte daher bei der Zurich Insurance Group einen etwa 10%igen Kursrückgang in Richtung 200 Euro zur Folge. Und tendenziell hätten die Allianz als weltweite Nummer 1 ja eher sogar noch einen Bewertungsaufschlag gegenüber der Zurich Insurance Group verdient.


FAZIT: SWISS RE IST AKTUELL DAS BESSERE UNTERNEHMEN UND GÜNSTIGER BEWERTET

Es gibt zurzeit leider nicht allzu viel, was für die Zurich Insurance Group spricht. Im Vergleich mit den anderen genannten Versicherungsgesellschaften hat das Unternehmen zurzeit die größten Herausforderungen zu meistern und ist dennoch einen Tick höher bewertet. Somit sprechen nur zwei Faktoren für die Aktie:

Zum einen notiert sie nach den erfolgten Kursrückgängen auf einem 1-Jahres-Tief, was früher oder später den ein oder anderen Schnäppchenjäger auf den Plan rufen könnte und zum anderen weist die Aktie mit einer Dividendenrendite von 7% die höchste Dividendenrendite aller genannten Versicherungsaktien auf (Allianz SE: 5,4%; Münchener Rück: 4,8%; SWISS Re: 5,5% zzgl. möglicher Sonderdividende).

Wenngleich auch bei der SWISS Re nicht alles Gold ist was glänzt (China Expansion) erscheint mir der Konzern einen Tick besser aufgestellt zu sein, ähnlich wie in Deutschland (DAX) auch die Münchener Rück m.E. einen Tick besser aufgestellt zu sein scheint als die Allianz SE. Daher würde ich weiter an der Aktie der SWISS Re festhalten, die ja auch in den letzten Monaten die Aktie der Zurich Insurance Group deutlich hinter sich lassen konnte. Ein Tausch der beiden Titel käme für mich erst in Frage, wenn das KGV der Zurich Insurance Group unter 8 sinken würde, was gegenwärtig bei Kursen um 175 Euro der Fall wäre. Zumal dann neben der günstigeren Bewertung auch eine deutlich höhere Dividende (9%) für die Aktie sprechen würde.

Einen weiteren Punkt möchte ich hier ansprechen, auch wenn es bislang nur ein Gerücht ist: Die Zurich Insurance gilt als einer der Hauptversicherer von VW und könnte im Rahmen des Abgas-Skandals für VW bis zu einem bestimmten Rahmen gerade stehen müssen. Ich habe bislang lediglich eine Summe von 500 Mio. Euro gehört, was ein Tropfen auf den heißen Stein bedeuten würde, doch ich kann derzeit nicht absehen, welche Versicherungen und mit welchem Volumen die Zurich Insurance mit dem VW-Konzern verbandelt ist. Vielleicht ist diese Ungewissheit noch ein zusätzlich belastender Faktor der vergangenen Woche.
 

Der obige Artikel stellt die Meinung des genannten Autors und/oder der genannten Börsenbrief-Redaktion dar und ist als unverbindliche Information anzusehen und keine Anlageempfehlung.


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