Der europäische Schwelbrand geht in die nächstheißere Phase
Frankfurter Börsenbrief
Mit dem griechischen Referendums-Manöver und dem viel zu lange hinausgezögerten Abschied von Berlusconi ist so viel Vertrauens-Porzellan zerschlagen, dass eine Lösung nach den vorherigen Plänen zunehmend unrealistisch wird. Das anfänglich positive Markt-Momentum im Vorfeld der Euro-Beschlüsse ist damit (im Grunde genommen unnötig und vorzeitig) beendet worden. Es wäre ein zwar problematischer, aber in Relation zu den Alternativen zunächst konstruktiver Ansatz gewesen. Indikativ für den tiefen Vertrauensverlust am Markt ist, dass eine ganze Reihe von großen Adressen in jüngerer Zeit problematische Anleihenbestände heruntergefahren hat. Dazu gehört beispielsweise Commerzbank, Münchener Rück, Aareal Bank, BNP oder auch Royal Bank of Scotland oder auch Lloyds Banking Group. Im aktuellen Sachrahmen ist eine Rückkehr dieses Kapitals zunächst sehr unwahrscheinlich. Die Märkte scheinen nicht mehr bereit, der Politik einen Vertrauensvorschuss zu gewähren. Dazu kommt:
Inzwischen ergibt sich ein gewisses Fragezeichen hinter Ausfallversicherungen. Denn die bisherige Lösung für das Griechenland-Problem sah einen Schuldenschnitt vor, ohne dass die Kreditversicherungen griffen. Hätte der Markt dies als ein einmaliges Manöver eingeordnet, hätte man durchaus auf die Lösung bauen können. Gleichwohl dürften Risikomanager in den Finanzhäusern darin auch ein grundsätzlich verändertes Risikoprofil von Staatsanleihen sehen. Wenn Versicherungen im Versicherungsfall nicht greifen, sind sie nicht viel wert. Es geht um viel Holz: Nach einer frischen Studie der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) verkauften allein US-Banken im ersten Halbjahr zusätzliche Garantien für europäische Wackelanleihen im Volumen von 80,7 Mrd. Dollar. Insgesamt ergibt sich ein Gesamtrisiko von 518 Mrd. Dollar, was fast auf Augenhöhe mit der EFSF als Stützungseinrichtung ist. Die einzelnen Institute sehen das Risiko netto gerechnet deutlich niedriger. Dies aber lässt das Gegenparteienrisiko kleiner erscheinen als es tatsächlich ist vor dem Hintergrund, dass grob drei Viertel aller Transaktionen mit Kreditausfallversicherungen in einem Pool von gerade mal 20 Banken abgewickelt wird. Ein erheblicher Teil des Handels mit Credit Default Swaps wird sogar im Kreis von gerade mal 5 Banken getätigt.
Die Pleite von MF Global dürfte so manchen Entscheider zusätzlich nervöser gemacht haben. Hinter MF Global steckte „smart money“ (mit dem früheren Cheflenker von Goldman Sachs an der Spitze), was die Sache umso schlimmer macht. Der Broker galt als einer der führenden Player im Derivatehandel und war außerdem einer der 20 „Primary Dealers“, also in diesem Fall Adressen mit der Autorisierung zum Handel von US-Staatsanleihen mit der New Yorker Filiale der amerikanischen Notenbank, also gewissermaßen eine Schlüsselstelle im Anleihenhandel die aber auf den Risiko-Radarschirmen des Marktes wohl großflächig nicht auftauchte.
Mit dem jüngsten erheblichen Renditesprung bei italienischen Staatsanleihen hat der Markt den Daumen nach unten gesenkt. Die Verzinsung für 5-jährige Anleihen explodierte förmlich auf etwa 7,7 %. Dies muss nicht unmittelbar und sofort ein Problem bedeuten, zumindest (und das ist eine wichtige Einschränkung) solange der Markt generell liquide bleibt und man also Refinanzierungen noch unterbringen kann. Dies ist noch wichtiger als der Zinssatz. Dies aber kann nicht mehr als sicher unterstellt werden. Ein jüngerer Auftritt der EFSF am Anleihenmarkt lieferte ein unerfreuliches Bild: Trotz AAA-Rating und der „Rückversicherung“ der Euro-Gemeinschaft gab es nur eine Nachfrage von etwa 3,2 Mrd. €, also minimal über dem Emissionsvolumen. Außerdem zeigte die Anleihe einen Risikoaufschlag gegenüber ähnlichen Bundesanleihen von 177 Basispunkten.
Frankfurter Börsenbrief
