Deutsche Effecten- und Wechsel-Beteiligungsgesellschaft: Reifes Portfolio als Basis für lukrative Exits

Langjähriger Track Record Als ehemaliger VC-Zweig der Jenoptik AG verfügt das Unternehmen über einen langjährigen Track Record in der Beteiligungsbranche. Insgesamt wurden in der Firmenhistorie 360 Mio. Euro in 55 Unternehmen investiert; im Gegenzug brachte die Veräußerung von 36 Beteiligungen einen Rückfluss in Höhe von 423 Mio. Euro, woraus sich ein durchschnittlicher Multiple von 1,3 bzw. ein IRR (Internal Rate of Return) von 14,4 % errechnet. Aktuell besteht das Portfolio aus elf Unternehmen, in die insgesamt 36 Mio. Euro geflossen sind. Spezialisierung auf zwei Branchen Die heutige sektorale Ausrichtung der Aktivitäten wurde Mitte des Jahrzehnts eingeleitet, nachdem das Platzen der New Economy-Blase zu erheblichen Wertberichtigungen in dem damals noch breit gestreuten und technologielastigen Portfolio geführt hatte. In Reaktion auf die damit einhergehenden herben Verluste wurde ein neuer Vorstand eingesetzt, das Team insgesamt deutlich verkleinert und der Fokus auf zwei besonders potenzialträchtige Branchen gerichtet: Photonik und Sensorik. Diese optischen Technologien gelten als Schlüsselinnovationen, die in zahlreichen Branchen zum Einsatz kommen und dort tradierte Verfahrensweisen ablösen, weswegen ihr Markt kontinuierlich stärker wächst als die Gesamtwirtschaft. Als ehemalige Jenoptik-Tochter mit dem Standort Jena verfügt die DEWB seit jeher über eine ausgewiesene Kompetenz in diesem Bereich, aus dem mittlerweile rund zwei Drittel der Portfoliopositionen stammen (Anfang 2007 waren es erst 29 %). Hohes Potenzial bei Exit Von den sieben Photonik/Sensorik-Unternehmen ist insbesondere die KSW Microtec Holding hervorzuheben, die sich vollständig im Besitz der DEWB befindet. Das Unternehmen zählt zu den weltweit führenden Anbietern funkgestützter Signalübertragungssysteme (RFID) und expandiert derzeit in den wachstumsstarken Geschäftsfeldern Payment, Security und eGovernment. Sollten sich die neuen Produkte in diesen Bereichen als Verkaufsschlager erweisen, könnte das den Weg zum Exit ebnen. Ebenfalls ein Kandidat für den Verkauf ist das Pharmaunternehmen Noxxon, die wichtigste Beteiligung außerhalb des gewählten Branchenschwerpunkts. Die Firma verfügt über eine besonders innovative und patentgeschützte Technologie (auf Basis von Spiegelmeren) zur Entwicklung von neuen Medikamenten. Das Potenzial von Noxxon, das mittlerweile zwei Wirkstoffkandidaten in der klinischen Erprobung hat, wird u.a. dadurch belegt, dass mit Pfizer und Dow Chemical Branchenschwergewichte als strategische Aktionäre gewonnen werden konnten. Zuletzt konnte das Unternehmen in einer weiteren Finanzierungsrunde 33 Mio. Euro aufnehmen, die DEWB hält nun noch einen Anteil von 13,8 %. Kaum Anteilsverkäufe in 2008/09 Insgesamt stufen wir das Portfolio der Beteiligungsgesellschaft in Relation zur börsennotierten Konkurrenz als vergleichsweise reif und überdurchschnittlich potenzialträchtig ein. In den letzten zwei Jahren war davon bedingt durch das sehr schwierige Marktumfeld gleichwohl nicht viel zu sehen. Nachdem zwischen 2005 und 2007 noch durchschnittlich 22,4 Mio. Euro aus Anteilsverkäufen eingenommen wurden, blieben seitdem weitere Exits aus. Stattdessen mussten – wenig verwunderlich angesichts der tiefen Rezession – bei einzelnen Beteiligungen operative Rückschläge und Abschreibungen hingenommen werden, die in den beiden Krisenjahren zu Verlusten von 4,7 Mio. Euro (2008) und 8,9 Mio. Euro (2009) führten. Risiko Wandelanleihe Nichtsdestotrotz verfügt die Gesellschaft immer noch über eine solide Eigenkapitalposition in Höhe von 24,13 Mio. Euro oder 1,58 Euro je Aktie (entspricht auch dem NAV). Darüber hinaus stützt sich die Unternehmensfinanzierung vor allem auf eine 2007 emittierte Wandelanleihe mit einem Volumen von 20 Mio. Euro und einer fünfjährigen Laufzeit. Da eine Wandlung angesichts des Umtauschkurses von 3,20 Euro je Aktie derzeit wenig attraktiv scheint, besteht möglicherweise im Herbst 2012 ein hoher Refinanzierungsbedarf. Fazit Trotz dieses langfristigen Finanzierungsrisikos überwiegen bei der DEWB aus unserer Sicht die Chancen. Die Aktie notiert nicht nur mit einem attraktiven Abschlag von 21 % auf den NAV, sondern dürfte noch über erhebliche stille Reserven verfügen, die bei künftigen Exits offengelegt werden. Wir erwarten für die nächsten 12 bis 18 Monate ein bis zwei Transaktionen, mit entsprechend positiver Wirkung für den Aktienkurs. Für interessierte Anleger bietet sich für dieses Szenario aktuell eine gute Einstiegsgelegenheit. Wir nehmen die DEWB in unsere Empfehlungsliste auf.